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标题: 百年罕见的金融风暴 [打印本页]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 06:44     标题: 百年罕见的金融风暴

雷曼破产  全球崩溃


作者: 苗刚 常唯 李晓琳



　　雷曼近乎疯狂地收购高风险高收益企业绝不意味着它能够准确地认清这些收购案带来的风险；相反，这仅仅是富尔德个人的一场豪赌罢了,连续传出的信息震惊了世界，也将富尔德心中最后一分信仰击得粉碎。他无论如何也没想到自己居然被抛弃了。自2008年9月起，一场百年罕见的金融风暴猛烈席卷华尔街。一时间风云变幻，沧海桑田，一切既有秩序在这场狂风骤雨面前都显得弱不禁风，一家又一家金融巨头接连倒下，整个金融市场陷入彻底的恐慌，每天都会有令人惴惴不安的新闻从华尔街传遍世界各地，所有人都怀着忐忑的心情关注着华尔街每一天的动向。当前，华尔街是全世界唯一的关注焦点。 　　

坎坷的历程
　　
　　和无数令人无限向往的创业故事一样，1850年成立的雷曼兄弟公司一开始只是亚拉巴马州一家卖棉花的小店，在犹太裔的雷曼三兄弟的苦心经营下，小店的生意蒸蒸日上。到了1858年， 美国棉花交易的中心从南方转移到了纽约，雷曼兄弟公司出于生意的需要便在曼哈顿自由大街119号建立了在纽约的第一家分支机构。从此，以纽约为基地，雷曼兄弟逐步向上攀登，踩过无数竞争者，成就了属于自己的荣光。

　　刚到纽约后，事情似乎一帆风顺。

　　1870年，纽约棉花交易所成立，伊曼纽尔·雷曼（Emanuel Lehman）被选为第一任主席。

　　1887年，雷曼兄弟公司成为纽约证券交易所（New York Stock Exchange，NYSE）的第一批会员。

　　然而早早上路并不意味着随后的旅途便会一马平川。

　　1929年的大危机险些摧毁雷曼。

　　1969年掌门人罗伯特·雷曼的过世以及1973年赌博利率投资的失败使公司陷入了空前的混乱。内忧外患之际，Bell&Howell公司的CEO皮特·彼得森（Pete Peterson）被邀请来拯救雷曼。他获得了巨大的成功，雷曼得以保全。值得一提的是，从这一年起，雷曼家族的成员便再也与自己家族企业的管理层无缘。

　　1984年5月，雷曼内部再起波澜。由于在传统固定收益业务上面临业绩滑坡，公司整体利润水平下降，公司高管层就雷曼未来发展方向的问题展开了激烈的争吵。可怕的是，这 种源于对业务意见分歧的争吵最后上升到了人与人之间的阴谋和报复。在公司主席路易斯·格拉克斯曼的怂恿下，雷曼被美国运通公司（American Express Corporation）以3.6亿美元收购。雷曼从此失去了自我，成为了别人家的孩子。

　　1994年，美国运通公司开始剥离投行及经纪业务，而这两项买卖又恰好构成了雷曼的主营业务。因此经过一番令人晕头转向的讨价还价，1994年5月11日，雷曼兄弟（Lehman Brothers Holdings Inc）终于从运通公司成功出逃，他的名字时隔十年重又出现在了NYSE的电子交易板上。

　　与此同时，一个传奇人物正式走上了台前。从此，他将引领雷曼攀向150年最辉煌的顶峰，又在2007～2008年不到12个月的时间里随雷曼一起坠入无底的深渊。这个人的名字叫理查德·富尔德（Richard Severin Fuld， Jr）。他于1994年出任独立后的雷曼兄弟公司CEO。

　雷曼教父富尔德

　　富尔德早年在科罗拉多大学取得了理学学士学位，随后又在名声卓著的纽约大学斯特恩商学院获得了MBA学位。1969年，他进入雷曼任职直到2008年雷曼倒闭。

　　青年时代的富尔德最令人津津乐道的经历和他体面的学业背景没什么关系：在大学还没毕业的时候，富尔德居然已经神奇般地成为了一名海军陆战队飞行员。更加有趣的是，富尔德的军旅生涯结束得比一般人都要快，原因是他为了给一名受欺负的战友报仇和一名上级军官大干了一场，随后便被开除出了军队。

　　这个不光彩的纪录充分反映了富尔德一生强烈的性格特征：果断，坚强，富于感情，不畏惧权势，但是过分崇尚力量，过分相信自己。

　　1969年，富尔德进入雷曼兄弟公司担任商业票据交易员。此后40年，富尔德再没有离开过雷曼，直到9月15日倒闭的那一天。在漫长的40年里，富尔德凭借自己的努力做遍了从交易员到CEO所有级别的职位。在漫长的40年里，富尔德和雷曼同患难共命运，甚至在1984～1994年十年寄人篱下最令人绝望的岁月里都从未放弃对雷曼的希望。对富尔德来说，1994年后新生的雷曼根本就是自己呕心沥血抚养长大的孩子。他壮志凌云的豪情，他构思远大的志愿，都将在把雷曼一步步推向世界之巅的过程中得到充分的展示。

　　1994年上任伊始，富尔德便以强硬的个人意志和极高的工作效率迅速得到了投资人的认可。所有企业初期都会面临的现金流短缺问题由于富尔德的个人魅力并未给雷曼造成很大掣肘。雷曼顺利度过了最危险的“襁褓期”，富尔德卓越的管理能力也由此开始为业界所注意。

　　

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 06:46 编辑 ]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 06:49     标题: 雷曼破产 全球崩溃（２）

1998年金融危机时期，著名的美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management，LTCM）的破产险些把与其业务关系密切的雷曼拖下水。当时的情况非常紧急，几乎所有人都不敢为雷曼提供贷款。生死攸关之际，富尔德亲自出马挨家挨户地游说华尔街各个金融机构向他们证明雷曼的财务状况依然良好不会出现信用问题。富尔德的雄辩收到了奇效，雷曼居然重新赢得了投资人的信心，从死亡线上被一手拉了回来。几次成功的危机处理为富尔德树立了广泛的威信。在雷曼内部质疑他决策过于专断的声音不再有市场，董事会也更加信赖富尔德的能力。

最重要的是，一系列的成功大大强化了富尔德的自信；而一个本来只是为了鼓舞士气的判断随着他信心的爆棚悄然间已经发生了质变，上升到了近似信仰的高度：只要有我富尔德在，无论多大的困难雷曼总能找到克服的办法。这句话听来似乎很荒谬可笑，但是能力超强的富尔德却越来越深信不疑，未来他为雷曼制定的激进发展战略的心理基础实际上也根植于此。

从2003年起，终于从危机泥沼中走出的雷曼兄弟公司在富尔德的带领下驶入了发展的高速公路，像一条刚刚熬过严冬的饿狼一样疯狂吞噬着能捕捉到的一切猎物。

　　雷曼兄弟于2001年获得了“个人委托”业务的经营权；在2003年又重新获得了“资产管理”业务的经营权；20亿美元整体并购Crossroads Group；收购Lincoln Capital Management的固定收益部门；26.3亿美元整体并购Neuberger Berman。上述这些被收购公司要么在投资银行业务中表现卓越，要么旗下拥有大量私募基金。总的来看，雷曼选择的收购对象都擅长高风险高收益业务。这些案例也反映了富尔德强烈的决心：他甘冒风险也要挣钱，挣钱，再挣钱。

高杠杆吹就的神话

　　在2003年，雷曼近乎疯狂地收购高风险高收益企业绝不意味着它能够准确地认清这些收购案带来的风险；相反，这仅仅是富尔德个人的一场豪赌罢了。前文已经说过，他对自己信心十足，并且像华尔街上的每一个人一样相信上帝会站在自己这边，对于雷曼可能会出现危机的担忧嗤之以鼻。

　　进入2004年，房地产市场的火爆已经吸引了几乎所有投行的目光，崇尚高回报率的雷曼自然决不会甘居人后。雷曼先后收购了BNC Mortgage以及专攻Alternative-A类贷款（介于优质和次级贷款中间的贷款）的Aurora Loan Services公司。

　　除了上述收购行动以外，追求高收益的雷曼兄弟还对衍生品投入了大量资金。

　　我们知道金融衍生品之所以可以给投资者带来巨大的收益其原因在于杠杆效应。举例来说，假设现在美国一家公司推出了一个CDO产品，杠杆率为20倍（与现实中美国平均杠杆率近似）。雷曼将100万存入账户并买入了50万该CDO，那么账户显出的买入市场总量是1000万。在未来，如果该产品市场价格上升5％，则此时全部出售将获利50万，实际收益率可以达到50％；当然，如果下跌5％，则会因为保证金被扣光而被强行平仓。

　　根据雷曼兄弟2008年2季度公布的数据，雷曼兄弟总计持有65亿美元的债权抵押证券（CDO），投资规模排名第五，次于摩根士丹利，摩根大通，高盛和花旗集团；但是如果考虑到此数字占其总投资资金的比重，则雷曼兄弟相对来说是无可争议的第一。

　　上面提到的一系列扩张，投资行动几乎都是富尔德大力倡导的，而他的豪赌一度的确获得了巨大的成功。根据2005～2007年的损益表（Income Statement）显示，雷曼分别实现了32.6亿美元，40亿美元和42亿美元的净收入。相较于1993年年度亏损1亿美元的业绩，富尔德不啻为创造了一个近乎不可能的神话。值得一提的是，雷曼之所以能够在这么短的时间内将利润提高得如此迅速，背后加速机制的作用绝对不可忽略。

　　简单说来这个加速机制是指当金融机构A的利润提高时，财务报表便会很快做出反应，市场预期也就随之提升。如此一来投资者的资金便会源源不断地涌入A机构，长期下去会促使评级机构调高对A机构的评级。评级提升后，A机构在衍生品交易上便可以拥有更高的杠杆率，再加上投资人提供的大量资金，就可以从事更大规模的高收益的衍生品交易，从而更多地增加利润。如此形成良性循环。

　　

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 07:02 编辑 ]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 06:53     标题: 雷曼破产 全球崩溃（３）

挣钱机器的神话在华尔街上迅速流传，那时，每个人都用一种掺杂着嫉妒和钦佩的复杂眼神仰望这位金牌CEO。贝尔斯登的前CEO阿兰·施瓦茨（Alan Schwanz）曾赞扬富尔德“在市场变化之际，有敏锐的第六感。”在一切都蓬勃向上的2007年以前，雷曼内部的员工间最常提到的话题是富尔德如何又以个人的魅力说服董事会批准了一项新的投资方案，而这个投资将为公司带来多少收益。2007年，雷曼不仅已经跻身世界500强企业，连续三年荣膺“华尔街年终分红最高的投行”这一殊荣，而且以“全球金融创新者”自居，试图将自己的投资理念输出到世界各地。这个时候，雷曼兄弟公司达到了它历史上的顶峰。

　　如果一个策略被市场反复验证都证明是成功的，那么很自然地这个策略的制定者便会把这一策略当作他的信仰加以维护。对于高风险高收益产品的投资策略在富尔德心中早已扎下了根，就像信任他自己的个人能力一样，富尔德绝对不会怀疑未来高收益衍生品将继续为他和雷曼创造财富。

大风起兮 祸起萧墙

　　正所谓大风起于青萍之末。就在雷曼对外春风得意的时候，它私底下其实已经开始担忧自2006年爆发的次贷危机将给公司造成伤害了。不可否认，这一次富尔德在判断市场趋势上犯下了一个错误，这绝对已经超出了他的信仰：虽然他意识到了雷曼会出问题，但是他没想到危机会来得如此迅猛，如此沉重。

　　但是富尔德就必须要承担所有责任么？

　　现在看来雷曼兄弟错过的最佳机会是2008年4～6月这段时间。这个时候正好是3月贝尔斯登被收购与7月两房危机爆出的中间期，其间整个美国金融系统表面上风平浪静。如果雷曼能够利用这3个月的时间正确判断形势，作出相应调整，相信绝对不会造成后来那样无可挽回的悲剧。那么为什么像雷曼这样一家拥有无数专家、市场经验极其丰富的大投行，居然就放任机会从手边滑过呢？

　　当然首先一点是当时市场情况极其不明朗。现在到了10月不再会有任何人怀疑危机和衰退的存在，但是在半年前却存 在各种可能的走向。

　　然而最关键的是美联储及财政部的一些言行为雷曼提供了错误的信号。

　　2007年12月，美国银行宣布将收购陷入次贷危机的Countrywide公司。Countrywide是一家专门从事次级贷款的企业，是本次金融危机中最早爆出破产传闻的金融机构。对于美国银行的收购计划，美联储于2008年6月5日正式批准并同意为包括股东，债权人在内所有权益拥有者的利益提供担保。

　　2008年3月，美国第五大投行贝尔斯登终于无法支撑一塌糊涂的局面宣布倒闭，经过美联储的一番紧急斡旋，摩根大通决定收购贝尔斯登。在这一总值300亿美元的收购案中，美联储为摩根大通提供了290亿美元的担保。最终，除了持股人确实遭受了惨重损失外，贝尔斯登的债权人的权益都可以得到来自美联储的保障，而贝尔斯登的各部门及员工也得以基本保存。

　　Countrywide和贝尔斯登的两个例子已经非常清晰地反映出美国政府和大型金融机构间的确存在着一种隐形合约，即深陷次债危机的金融机构如果各种手段用尽依然到了破产的边缘，那么在关键时刻，总有美联储最后出面兜底。于是肯定和美国政府约定过这种秘密协议的雷曼便想当然地认定，作为更加庞大更知名的金融机构，如果自己出了问题，美联储一定会遵照以往的游戏规则绝对不会放手不管的。

　　2008年春天，市场各界对于未来的判断分歧巨大甚至不乏完全相左的言论。而除了伯南克以外，美国财政部和白宫传达给市场的判断是比较乐观的。雷曼在做决策时当然要仔细考虑官方对于宏观形势的预判。非常遗憾的是，官方的乐观可能不仅误导了雷曼判断宏观形势，或许还被雷曼错误地理解为了一种信号：美国政府向各位隐形协议的约定者承诺，既然市场已经走稳，那么美联储自然有能力有责任确保大家的安全。种种错判使得雷曼在黑云压城之际对衍生品的投资依然毫无畏惧之心，一味按照自己的意愿行事。

深陷泥沼，终酿悲剧

　　此后发生的事情让人心碎。

　　在苟延残喘的2008年第一季度，雷曼兄弟依然报出了4.89亿美元的盈利。但是根据Greenlight Capital对冲基金经理大卫·埃霍恩（David Einhorn）在2008年5月23日的分析，依据新会计准则的“按模型计价”方法，雷曼兄弟的盈利很大一部分来自于使用了自己的估值模型。简单说来就是为了在资产负债表上展示出更漂亮的数据，法律允许雷曼可以调整自己的估值模型，直到取得自己满意的结果为止。实际上，雷曼兄弟没有对其债权抵押证券（CDO）作足够的减记，一季度对其65亿美元CDO的减记仅为2亿美元。然而，在4月份标普的一份评估报告中，雷曼兄弟持有的CDO中大约有25％的评级是BB+或更低（均为垃圾级），现在这部分CDO基本已经一分钱不值了。

　　前文已经说到，CDO是一种金融衍生品，保证金交易是它的基本交易模式。当保证金不足的时候，如果不能在交易日当天补充足够的保证金，这个CDO合约将被平仓。所有过去的努力就此全打了水漂。

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 06:56 编辑 ]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 07:03     标题: 雷曼破产 全球崩溃（４）

自2007年起，当以房贷作为抵押的CDO价格随着房地产业的下滑而下跌时，在CDO上大量做多的富尔德坚持认为事情不会糟糕太久，因此拒绝了大规模减持避险的建议。然而，当次贷危机引发的信用危机真正降临时，完全没给自己留下后路，积重难返的雷曼已经无法把神话继续演绎下去了。

　　雷曼崩溃的脉络是这样的，由于房地产市场下滑，以房贷为抵押的CDO价格下降，做多的雷曼必须补充保证金，这就需要一大笔现金流；而信用危机来临时，市场对于雷曼这样巨量持有危险性极高的房贷抵押债券的金融机构的预期大幅下降，因此在短期融资市场上雷曼获得资金的难度便大大增加了；没有办法，为了凑足保证金，雷曼只得出售手中资产套现，但由于CDO价格持续下跌，雷曼出售资产的活动也不得不持续展开；如此一来，评级机构便会开始怀疑雷曼的经营状况进而调低对雷曼的评级；评级的降低一方面会大规模加大雷曼的保证金比例，给公司造成更大的现金流压力；另一方面会进一步打击投资者信心导致雷曼的股价下跌，股权或者债权融资的成本愈发提高，雷曼只能通过变卖更多资产来维持正常运转。如此一个恶性循环业已形成。

　　勉力死撑的雷曼到了夏天终于难以为继。雷曼二季度报出了28亿美元亏损，三季度亏损则增加到了39亿美元。另外受资产减记和交易损失影响，公司三季度收入大约为负29亿美元，是1994年上市以来最大规模的季度亏损。公司已经减记了高达78亿美元房地产抵押证券敞口，今年以来总计减记172亿美元，占相关资产规模的31％。颇具讽刺的是，尽管有雷曼兄弟自己的遮遮掩掩干扰，投资者实际上早已经预判到了雷曼行将崩溃的结局，雷曼的股价在一年内从最高点67.73美元/股跌到了9月14日的3.86美元/股。其多达6130亿美元的债务，特别是无担保债务涉及金额总计1570亿美元，将面临巨大的信用风险。

　　一句话概括，雷曼的“硬资产”已经所剩无几。尽管如此，这依然不是其破产的根本原因。据相关数据显示，雷曼破产时总资产6390亿美元，总债务6130亿美元，尚有盈余260亿美元，显然不存在资不抵债的问题。真正的麻烦是不良的财务状况引发的市场极端不信任进而造成的一瞬间信用枯竭。

　　然而如果你不是雷曼的员工无法得到内部资料，如何才能及时，准确地跟踪雷曼的信用状况呢？市场上存在着一个极好的风向标，通过观察它的舞动方向，我们可以很方便地推测难以得到第一手资料的公司信用究竟处于什么状态。这个风向标就是CDS。

　　随着雷曼的CDS价格火箭一样蹿升，相信富尔德心中那踌躇满志的自信也随之被一点点撕扯，破碎了。到了8月底，富尔德一定已经明白，对于损失极其惨重的雷曼来说，承认过去投资的失败并调整策略已经不足以挽救自己了。为了避免更大损失，低调寻找战略投资者介入才是唯一有效的自救办法。现在雷曼早已失去了回头的余地，如果没有人出手相助，倒闭只是时间问题了。

　　然而对于严峻局面心知肚明的富尔德依然拒绝了8月底韩国开发银行（Korea Development Bank）试图以60亿美元收购雷曼的要求。表面上看仿佛是富尔德放弃了拯救自己的机会，主动选择了死亡。蝼蚁尚且本能地趋利避害，无论如何，生命是最宝贵的。人中精英的富尔德难道不明白这个浅显的道理？当然不会。那么这后面又有什么隐情呢？

　　根据《华尔街日报》9月初的一篇采访，那时雷曼正和韩国开发银行谈判，富尔德意味深长地说：“如果我现在答应他们的条件，那么我就是雷曼的异教徒。雷曼应该以更接近它实际价值的方式平等地寻找并购伙伴而不是低三下四地去求人。”看到这番话，不知大家脑海中是否闪过了鲁迅先生的那首著名的诗篇“无情未必真豪杰，怜子如何不丈夫。知否兴风狂啸者，回眸时看小於菟。”

　　对于富尔德来说，自己精心抚育的孩子将要被卖给韩国人是一件多么痛心疾首的事。想想看吧，当1969年年轻的富尔德第一次迈进雷曼的大门追寻心中的梦想时，韩国还只是在美国的援助下的一个偏僻贫穷的小国，农业是他们的支柱产业；到了1988年，富尔德已经成为了雷曼的副总，在运通的阴影下暗暗为雷曼谋划着无限美好的未来，而韩国才刚刚呼吁世界拉起他们的手，东亚小龙隐隐成形；再过20年，富尔德却不得不面对着韩国人冰冷的报价，这实在是天大的讽刺。在那一刻，他心中涌动的是什么呢？是无奈？是愤怒？是崩溃？还是绝望？富尔德绝对不是一个善人。在次贷危机爆发后相当长一段时间里此人固执傲慢的态度令人心生厌恶；但是公正地讲，他为雷曼兢兢业业40年的付出完美地诠释了忠诚的涵义，这份真诚的情感理应获得我们的尊重。同时我们也应该理解他直到最后时刻宁为玉碎的选择，毕竟让他贱卖雷曼实在太痛苦了，只要还心存一丝希望，他也要等待。等待那根在他心中最后的救命稻草。

　　这根救命稻草就是我们前面提到的与美联储的隐形合约。

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 07:39 编辑 ]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 07:19     标题: 雷曼破产 全球崩溃（５）

然而我们看到的事实却是：2008年9月12日，美国财长保尔森宣称美联储不会援助雷曼兄弟公司；9月13日，最后的救命稻草，代表美联储意志的美国银行（Bank of America）拒绝了雷曼的并购意向；9月14日，国际互换和衍生产品协会（International Swaps and Derivatives Association ，ISDA）宣布允许投资者冲销与雷曼相关联的信用衍生品以避免卷入雷曼破产后引发的巨大漩涡中。

　　连续传出的信息震惊了世界，也将富尔德心中最后一分信仰击得粉碎。他无论如何也没想到自己居然被抛弃了，他更不敢相信已经存在了158年、经历了无数大风大浪的雷曼兄弟真的走到了生命的尽头。

　　9月15日凌晨1点，雷曼兄弟公司只得宣布申请11号破产保护法案。雷曼超越了1990年德崇证券（Drexel Burnham Lambert）的破产规模，美国史上规模最大的投资银行破产案从此诞生。

　　需要指出一点，在11号法案下申请破产保护与直接申请破产是有所区别的。

　　直接申请破产意味着企业旋即彻底死亡而不再有任何回旋的余地，只剩下被清算关张一条路；而申请破产保护则意味着公司可以在未来几个月内重组业务，死马当活马医，尽可能争取再度赢利。破产公司仍可照常运营，公司管理层继续负责公司的日常业务，其股票和债券也在市场继续交易。一句话，申请了破产保护的公司依然存在柳暗花明的可能。

　　但是对于雷曼来说，这美好的东山再起的可能也只是存在于理论上了。所有在11号法案下成功“复活”的企业都拥有相当数量的实物资产，比如地皮、厂房、机器等等，这些资产便会对投资人产生吸引力。然而由于投资银行的资本主要由人力资源和办公设施构成，有形实物资产的比例很小，因此雷曼若想获得资金支持就只能出售业务，而一旦业务被出售，则意味着雷曼已经名存实亡，只留下一具空壳了。又何来卷土重来之说呢？

　　自2008年9月15日雷曼宣布申请破产保护后，仿佛秃鹫一样的觅食者立刻追踪而至。英国第三大银行巴克莱银行于9月17日宣布，出资17.5亿美元收购雷曼兄弟公司纽约总部、两个数据中心以及部分交易资产。日本最大的证券公司野村控股（Nomura Holdings Inc.， NMR）则在9月22日、23日与雷曼兄弟连续签署两项协议，收购雷曼亚太地区业务（除韩国以外）及其欧洲和中东地区的业务。法国电力业巨头法国电力（Electricite de France， EDF.YY）旗下子公司EDF Trading Ltd9月29日表示，法国电力已经同意从雷曼兄弟手中收购下属公司Eagle Energy Partners I， L.P.，此举旨在优化法国电力旗下燃气供应业务。同日，私人资本运营企业Bain Capital LLC和Hellman & Friedman LLC与雷曼兄弟达成协议，将出资21.5亿美元收购雷曼兄弟旗下包括Neuberger Berman在内的多数投资管理业务。10月3日，野村控股第三次与雷曼签署协议，同意收购雷曼兄弟的印度后台业务。曾经辉煌一时的雷曼在不到三周的时间里已经被肢解得四分五裂，面目全非了。

　　至此，雷曼终于彻底坠入谷底，再也无法重见天日了。

Why Lehman？

　　随着雷曼倒闭成为了既成事实，我们对雷曼事件始末的回顾也已基本完毕。富尔德强硬固执天赋绝伦的鲜明性格既造就了雷曼曾经的辉煌，也断绝了雷曼求生的门路，可谓成也萧何败也萧何。但相比功过分明的富尔德，美联储在这次危机中的表现却显得前后不一自相矛盾，令人颇为费解。听听10月6日在雷曼倒闭后美国众议院监管和政府改革委员会举行的听证会上富尔德说了些什么吧：“现在我每夜都会突然醒来，反复琢磨着一件事：为什么美联储拯救了那么多其他机构却独独不拯救雷曼呢？这个痛苦将伴随着我的整个后半生。”此时62岁的富尔德是在泣血，他绞尽脑汁也想不明白一直运作得很有效的潜规则怎么到他这里就戛然而止了呢？

　　在回答这个问题前，我们不妨先说两句题外话。

　　前些年一本叫做《狼图腾》的书曾经风靡大江南北，引发了全国大范围的讨论。其中那段狼夹子的描述令人记忆犹新：当知青们来到他们事先埋好的狼夹子那里检查是否有战利品时，他们赫然发现一条狼腿被铁夹子死死夹住，而狼却逃得无影无踪了。原来被困住的狼为了逃脱竟然咬断了自己的一条腿！知青们得知真相后不禁唏嘘不已，深深感叹狼的凶狠与勇气。

　　如果把弱肉强食、强者为王的华尔街比作一条头狼，而现在的金融危机就是桎梏它的铁夹，那么你是否觉得雷曼就是那条深陷其中无法自拔的狼腿呢？

　　自2007年2月次贷问题显现出来到12月Countrywide面临倒闭为止，次贷危机其实已经持续了10个月的时间。作为整个金融体系的领导者，美联储必然在这10个月里做了大量政策储备和风险预估工作。因此救助Countrywide的行动可以认为是美联储储备政策的第一次应用。那时的美联储一定认为形势还不算太糟，2008年1月11日美国银行宣布以换股18.22％的方式整体并购Countrywide，涉及交易价格约40亿美元。这样一来无论Countrywide的股东还是债权人的利益都得到了保障。这一行动具备很强的合理性。毕竟让一个银行倒闭会造成深远的社会影响，除非万不得已不会轻易批准。这也是从美联储的角度分析并默认隐形合约合法性的依据。

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 07:40 编辑 ]
作者: 杰亮    时间: 2008-11-3 07:23     标题: 雷曼破产 全球崩溃（６）

随后救助贝尔斯登时美联储想问题的出发点与救助Countrywide时如出一辙：都是为了避免银行倒闭造成社会恐慌。唯一不同的是相较于拯救Countrywide时的政策，美联储这一次明显收紧了隐形合约。实际策略是美联储为摩根大通提供290亿美元，摩根大通自筹10亿美元以现金方式收购贝尔斯登。尽管贝尔斯登的股价从最高点的96.38美元/股跌到了被收购时的1.85美元/股，股东损失殊为惨重，但是贝尔斯登的债权人权益却得到了全额的保护。

　　然而到了9月，形势突然恶化。一方面，两房，AIG，WaMu等超大型企业相继出现问题，美联储的援助责任瞬间数倍增大，但是实际上美联储根本无法照顾周全。另一方面，美联储对金融机构的隐形救助协议激发了道德风险。像雷曼即便已经在CDO上亏损巨大，但根据2008年度二季报它依然在加大做多CDO的仓位。如此有恃无恐的行为背后就是在赌美联储无论如何也会出手援助。由于市场对于美联储会提供援助的预期非常一致，因此债权人依然敢于把钱继续放给从事高风险产品投资的机构。因此必定是经过一番深思熟虑后，美联储决定选择一家影响力足够震慑市场的鲁莽机构开刀，主动放弃对它潜在的一切承诺，让它彻底倒闭，借以警示所有市场参与者不要再心存幻想，彻底切断风险的源头。雷曼不幸成为了反面的典型。

　　之所以挑中雷曼首先因为它规模很大，具备足够的震撼力；但是又没有庞大到两房或者AIG的程度，美联储当时判断雷曼即便倒闭也不至引发金融系统崩溃。更重要的是，在已经遭受沉重打击的诸多机构中间，雷曼是风险资产投资比例最高的一家，也是损失最为惨重的。相对而言，在同等规模的投行中，美林证券经纪业务和资产管理业务比例很高因而相对安全；摩根士丹利虽然在衍生品上也亏损不少，但是相对雷曼而言它的资产结构明显较好；而高盛甚至直到三季度还在盈利。雷曼是一筐苹果中烂得最厉害的那个，因此扔起来也就相对不那么痛心了。

　　但所有冠冕堂皇的理由背后最核心的精髓是：华尔街这条巨狼在金融危机的铁钳下完全被制住了。它但凡有一点微小的动作，便立刻会引来周身的剧痛，这是固有的制度缺陷造成的。身处这个非常时期，全体保全是不现实的，旧制度的维护也已经不再有意义，只有打破传统价值判断，冲破眼前的封锁才是获得新生的唯一途径。因此雷曼就像那条被毫不留情咬掉的狼腿一样是为了整体的生存而必须牺牲掉的个体，它的覆亡具有历史必然性。即便没有雷曼，也会有美林，或者大摩，或者高盛充当这个角色，这是一个击碎旧秩序重建新秩序的里程碑。美联储在以雷曼祭旗。

　　9月14日美联储首先公开声明不会为雷曼埋单，代表美联储意志的美国银行会意放弃收购雷曼转而将橄榄枝伸给了美林。而美林的CEO约翰·塞恩（John Thain）也在一个正确的时间做了一件正确的事：抓住了美国银行这根最后的稻草。于是我们看到的结局就是：美林以凌波微步挤掉了雷曼，在4个小时内成为了这场“跑得快”游戏中的赢家，总算在最后一刻挽救了自己；雷曼兄弟则被打下了深渊。辛勤奉献40年的CEO富尔德先生，则成为了这场不幸中最大的替罪羊。

　　据美国杂志《名利场》撰稿人沃德称，富尔德在雷曼倒闭后不久来到公司的健身房健身时被一名雷曼前员工一顿臭揍，原因是“你几年来领取了数亿薪水却领导着我倾家荡产。”无独有偶，10月6日在美国众议院监管和政府改革委员会举行的听证会上，富尔德在雷曼任CEO期间五年内获得的3.5亿美元薪酬成为了议员们控诉的焦点，大家纷纷质疑凭什么富尔德可以获得如此高额的酬劳。

　　实际上，这个问题的背后隐藏着极为深邃的内涵。高额薪酬的存在基础在于所谓的华尔街精神、美国精神，它已经超越了经济金融本身，升级为了一个历史范畴内的概念。

小结

　　10月12日又有消息传来，美国财长保尔森表示将尽力挽救银行等金融机构，避免雷曼事件再次上演。

　　这真是天大的黑色幽默！前前后后一大批机构都有美国政府负责埋单，唯独到了雷曼出事的那一瞬间，美联储短路了。尽管我们已经分析过了雷曼倒闭的必然性，但是如果美联储能够正确预判雷曼倒闭会给市场造成这么巨大的恶劣影响，相信在选择倒闭企业的时候美联储会慎之又慎的，或许那样的话雷曼就可能逃出升天了。此时再回味富尔德在10月6日听证会上说的“现在我每夜都会突然醒来，反复琢磨着一件事：为什么美联储拯救了那么多其他机构却独独不拯救雷曼呢？这个痛苦将伴随着我的整个后半生。”——我们才能体会到他当时难以名状的心境。

　　如果单纯考虑对现实世界的影响力，雷曼的倒闭和一般企业破产案根本没什么不同。毕竟它只是一家独立投资银行，从事一些高端的虚无飘渺的金融创新业务而已，既不牵扯柴米油盐，又不决定国计民生。在浩瀚的实体经济汪洋面前雷曼不过是一朵浪花，实在没必要把它对世界的伤害生硬地拔高，上纲上线。

　　但是值得大书特书的是，雷曼的倒闭是美国甚至人类金融史上的一个历程碑，从此全世界在重估美国经济的时候也将重估华尔街精神、美国精神的真实价值。从未受到过怀疑的美国式发展模式历史上第一次受到了质疑，这才是雷曼倒闭事件最意味深远的影响。它对未来的意义远大于对现实的意义。

　　当雷曼倒下去的时候，华尔街的信用其实也随之倒下了。美国政府匆忙中以国家信用接管了业已破碎的华尔街信用，短期来看，效果应该不错。但是长期来看，一直以来充当美国挡箭牌的华尔街垮了，从此美国信用将直接袒露在世界的面前，承受来自四面八方的袭击。这是美国成为世界霸主后历史上的第一次。

　　这就像是一个帝国最强悍的一个武将都已经战死，皇帝不得不御驾亲征了。尽管他武功高强，膂力惊人，但是毕竟战场是无情的。一旦他现身疆场，不是就多了几分被斩杀的几率了么？

　　就算这场危机他躲过了，如果华尔街迟迟不能恢复左膀右臂的作用，只能空留美联储凭借美国信用孤身作战，相信早晚它会露出无法补救的破绽。如果有一天连美国信用也崩溃了，便再没有任何后台可以提供援助，则那一天也就是美元体系终结的日子，随之而来的将是美国霸权地位的结束与全球秩序的重新建立。如罗马帝国般奢侈跋扈的制度，离衰亡的日子还有多远呢？

众说纷纭金融危机
　　2008年4月16日，摩根大通宣称次贷危机可能将很快结束；
　　2008年4月20日，美林证券CEO宣称不认为最困难时期已经过去；
　　2008年4月22日，耶鲁大学著名经济学家Robert Shiller宣称美国房价可能会比“大萧条”时期的下滑程度更严重，如果政府不采取有效援助，数百万人将失去住房；
　　2008年4月28日，著名战略投资者巴菲特宣称美国经济正在衰退；
　　2008年5月2日，白宫表示美国经济迄今未出现衰退信号；
　　2008年5月5日，美联储主席伯南克预测房市会进一步恶化并危害整体经济；
　　2008年5月7日，美国财政部部长保尔森表示，美国信贷市场正从紧缩中恢复，信贷危机最糟糕的时期可能已经过去。

资料来源：《环球财经》（2008年10月31日）

[ 本帖最后由 杰亮 于 2008-11-3 07:43 编辑 ]



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